生豬出欄量上市豬企排名第三，2019年非瘟疫情下出欄實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。
公司主要從事飼料、生豬、獸藥生產(chǎn)與銷售，生豬出欄規(guī)模在上市豬企中排名第三。公司生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)，出欄量從2011年71萬(wàn)頭大幅攀升至2019年578萬(wàn)頭，年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)30%。2016-2018年是公司生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)高速擴(kuò)張的三年，生豬出欄增速分別高達(dá)43.4%、51.1%、61.9%；2019年受非瘟疫情影響，全行業(yè)生豬劇烈去產(chǎn)能，即使在惡劣的行業(yè)背景下，公司仍實(shí)現(xiàn)4.4%出欄同比正增長(zhǎng)。
非瘟促集中度加速提升，高豬價(jià)時(shí)間或超預(yù)期。
在非瘟疫情長(zhǎng)期存在的大背景下，普通養(yǎng)殖戶在種豬資源、資金支持、生物安全防控等方面均處于劣勢(shì)，規(guī)模養(yǎng)殖場(chǎng)尤其是大型集團(tuán)公司集中度正加速提升。非瘟疫情造成種豬產(chǎn)業(yè)鏈重創(chuàng)，二元母豬斷檔三元補(bǔ)，而三元留種又造成生產(chǎn)效率大降，我們維持2020-2021年豬價(jià)高位運(yùn)行的判斷不變；此外，豬肉進(jìn)口或受境外疫情的快速發(fā)展而放緩，連續(xù)暴雨致部分地區(qū)非瘟疫情抬頭，豬價(jià)高位運(yùn)行的邏輯再次被強(qiáng)化。
種豬資源充足，全力擴(kuò)張生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)。
?、俟痉N豬資源充足，生產(chǎn)性生物資產(chǎn)爆發(fā)式增長(zhǎng)。公司于2020年3月、7月分別從法國(guó)引進(jìn)1020頭曾祖代和1500頭曾祖代，現(xiàn)擁有GGP、GP存欄約15萬(wàn)頭。2019年底，公司母豬存欄119.75萬(wàn)頭，其中，能繁母豬50萬(wàn)頭，確保了2020年900-1100萬(wàn)頭生豬出欄。2020年6月末，公司母豬存欄約135萬(wàn)頭，其中，能繁母豬75萬(wàn)頭，為2021年高增長(zhǎng)奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。②全力以赴擴(kuò)大生豬養(yǎng)殖規(guī)模。非瘟疫情并未減緩公司擴(kuò)張步伐，2019年以來(lái)，公司向大股東定增近10億元，發(fā)行不超過(guò)16億元可轉(zhuǎn)債，獲得控股股東臨時(shí)性借款額度48億元，向大股東轉(zhuǎn)讓非核心資產(chǎn)，專注生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)。2020年6月，公司公告擬非公開(kāi)發(fā)行股票募集資金總額不超過(guò)80億元，大股東認(rèn)購(gòu)比例超過(guò)90%，募集資金40%將用于擴(kuò)張生豬養(yǎng)殖。
生物安全防控全面升級(jí)，養(yǎng)殖成本下行拐點(diǎn)已現(xiàn)。
在非洲豬瘟疫情背景下，豬場(chǎng)的生物安全防控成為影響豬場(chǎng)存亡的重要因素，公司高度重視豬場(chǎng)生物安全問(wèn)題，全面審視自建飼料廠、自建豬場(chǎng)、合作養(yǎng)戶豬場(chǎng)在生物安全防控的軟硬件投入、制度及作業(yè)流程落地，建立了一套標(biāo)準(zhǔn)化、流程化的生物安全防控體系，以阻斷傳染為核心，建立了多層管控體系，將豬場(chǎng)作為一個(gè)整體，全方位布局生物安全防控。自2019年10月以來(lái)，公司育肥豬均重、出欄價(jià)格不斷改善，2020Q2公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)14.5-15.5億元，自繁仔豬育肥完全成本環(huán)比降幅約3元/公斤，外購(gòu)仔豬育肥完全成本環(huán)比降幅約2.5元/公斤，成本下降主要源自淘汰母豬量減少和育肥豬存活率上升。隨著Q3、Q4生豬出欄量的逐季提升，攤銷費(fèi)、代養(yǎng)費(fèi)、期間費(fèi)用等單位成本均會(huì)下降，公司生豬養(yǎng)殖成本拐點(diǎn)已現(xiàn)。
投資建議
公司種豬資源充足，2020年6月末母豬存欄已達(dá)到135萬(wàn)頭（能繁母豬75萬(wàn)頭），為2021年高增長(zhǎng)奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。非瘟疫情并未減緩公司擴(kuò)張步伐，公司通過(guò)定增、發(fā)行可轉(zhuǎn)債、轉(zhuǎn)讓非核心資產(chǎn)、獲得控股股東臨時(shí)性借款額度等方式，全力做大做強(qiáng)生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)。在非洲豬瘟疫情背景下，豬場(chǎng)生物安全防控成為影響豬場(chǎng)存亡的重要因素，公司建立了一套標(biāo)準(zhǔn)化、流程化的生物安全防控體系，以阻斷傳染為核心，建立了多層管控體系，將豬場(chǎng)作為一個(gè)整體，全方位布局生物安全防控。自2019年10月以來(lái)，公司育肥豬均重、出欄價(jià)格不斷改善，2020Q2生豬養(yǎng)殖成本環(huán)比首降，成本拐點(diǎn)已現(xiàn)。
我們預(yù)計(jì)2020-2022年公司生豬出欄量1000萬(wàn)頭、1600萬(wàn)頭、2400萬(wàn)頭，出欄生豬均價(jià)32元/公斤、26元/公斤、22元/公斤，對(duì)應(yīng)收入501.9億元、629.9億元、779.2億元，對(duì)應(yīng)歸母凈利潤(rùn)92.4億元、111.3億元、119.7億元，同比分別增長(zhǎng)461%、20.4%、7.6%，對(duì)應(yīng)EPS3.69元、4.45元、4.78元。生豬板塊在盈利高點(diǎn)PE超過(guò)10倍，我們給予公司2020年10倍PE，合理估值36.9元，給予“買(mǎi)入（首次）”評(píng)級(jí)。
